Con la elección de Trump, el proyecto europeo se encontrará muy pronto en el ojo del huracán. Barreras arancelarias americanas a una economía continental que depende en un 50% de la exportación, puesta en cuestión del paraguas defensivo de la OTAN y del apoyo a Ucrania, abandono de cualquier compromiso en materia de lucha contra el cambio climático y promoción de las energías fósiles… Por no hablar del refrendo de los nacionalismos que supone la llegada del nuevo inquilino a la Casa Blanca. Todo convoca a un sobreesfuerzo en la conjunción de fuerzas para constituir, en Europa, un polo alternativo a ese giro reaccionario, preservando las condiciones del Estado del Bienestar, la democracia, la apuesta por la transición ecológica y una política internacional basada en la cooperación.

            Semejante orientación, hoy amenazada, se confunde con un avance decidido hacia la integración económica y social de Europa, y hacia su gobernanza federal. Es eso precisamente lo que está en disputa. La apuesta de la extrema derecha – Orban, Meloni, Le Pen… – va en sentido contrario. Y las fuerzas conservadoras tradicionales, temiendo perder pie sobre unas clases medias cuyo estatus ha ido degradándose y viven atemorizadas ante tanta incertidumbre, están cada vez más tentadas de aliarse con la extrema derecha y adoptan su discurso demagógico, empezando por el tema crucial de la inmigración. La andanada del PP español contra Teresa Ribera, tratando de sabotear su nombramiento como comisaria europea, busca precisamente concitar el apoyo de dirigentes populares como Manfred Weber, claro partidario de esa entente, lo que dinamitaría los actuales equilibrios de la democracia cristiana con socialdemócratas, verdes y liberales.

            Con todo, la economía será el epicentro de las distintas opciones. Prueba de ello es la encrucijada ante la que se encuentra Alemania. De la crisis de 2008, heredó una constricción fiscal constitucionalizada que la obliga a limitar su déficit presupuestario al 0’35% del PIB. Un estrecho corsé que, en nombre del no endeudamiento como tabú (la deuda alemana apenas alcanza el 60% del PIB, una de las cotas más bajas de las economías desarrolladas), ha frenado inversiones en infraestructuras e industria. Esas inversiones, billonarias, devienen insoslayables en el marco de una mayor competitividad internacional y ante la exigencia de incrementar los gastos de defensa. La disputa en torno a la necesidad de transcender esa norma, a la que se aferran dogmáticamente liberales y toda una parte de la CDU, es lo que ha hecho saltar por los aires la coalición liderada por Olaf Scholz. En las actuales circunstancias, el propio Friedrich Merz, máximo responsable conservador y posible futuro canciller tras las próximas elecciones anticipadas, en un giro copernicano de su posición tradicional, no excluye una modificación de la Constitución para poder aumentar el gasto público. La realidad se impone sobre los dogmas: si gana Merz, necesitará disponibilidad financiera para reactivar una economía en contracción… y muy probablemente necesitará entenderse – e incluso coaligarse – con el SPD y la izquierda ecologista. A nadie se le oculta que lo que ocurra en la principal economía industrial de Europa será determinante para el futuro de la Unión. La situación de Francia, cuyo presupuesto en liza se orienta hacia la austeridad, no es menos difícil. Los dos grandes motores de Europa carburan mal en el peor momento.

            El futuro se debate, pues, entre la tentación de replegarse sobre caminos trillados, reeditando viejas recetas – por cuanto se refiere al rigor fiscal como al liberalismo financiero -, o la valentía de encarar un salto hacia adelante. Un cambio de paradigma que requiere grandes inversiones, endeudamiento mancomunado y transformaciones estructurales.

            Las heridas de la Gran Recesión todavía supuran. En memoria de muchos permanece el recuerdo de las políticas de rigor fiscal, impulsadas a la sazón por la Unión Europea, que acrecentaron los estragos sociales en los países del Sur. Tampoco hemos olvidado cómo empezó todo, cuál fue el detonante de la crisis financiera que acabó arrastrando al conjunto de la economía real. Fueron aquellos indescifrables productos financieros que “empaquetaban” activos bancarios de dudoso cobro y que circularon por las venas de todo el sistema. Cuando estalló la burbuja inmobiliaria en Estados Unidos – allí se habían generado las hipotecas subprime -, muchas entidades crediticias, repletas de activos tóxicos, completamente devaluados, temblaron o se vinieron abajo. Numerosos bancos, pequeños y medianos, fueron absorbidos. Los grandes – que lo eran demasiado para que se les dejase caer – fueron rescatados con dinero público. Al cabo, sufriendo severos recortes en los servicios públicos o encajando las consecuencias del cierre del grifo crediticio a las empresas, fue la ciudadanía quien pagó los platos rotos de una especulación desenfrenada.

            El shock fue enorme. Tanto, que oímos a adalides de la economía neoliberal declarar solemnemente que “urgía refundar el capitalismo” (Sarkozy), y a los entes reguladores jurar por lo más sagrado que se había acabado para siempre la permisividad que propició esa crisis – en Occidente, la más grave desde la Segunda Guerra Mundial. Pues bien, si es cierto que se implementaron ciertos controles y que, en Europa, la llamada “titularización” (la puesta en circulación de productos financieros constituidos a base de créditos hipotecarios y activos de riesgo) ha alcanzado sus cotas más bajas en los últimos años, la Comisión Europea se plantea de nuevo la reactivación de esa más que dudosa técnica financiera.

            Los argumentos a favor de la “titularización” – avanzar hacia un mercado único de capitales o facilitar la financiación de empresas que no pueden acceder al crédito ordinario – no se sostienen en absoluto. Así lo demuestra una interesante crónica de la profesora de economía Jézabel Couppey-Soubeyran, recientemente publicada en “Le Monde” (“El retorno de lo reprimido”). Europa necesita financiar su reindustrialización y su transición ecológica. Hacia tales objetivos se trata de movilizar el crédito. Por el contrario, la titularización sólo responde a la avidez de réditos de los accionistas y de apalancamiento de los grandes actores financieros. Más allá del riesgo inherente a esa práctica, su utilización detraería recursos de la economía productiva para seguir alimentando una gigantesca red especulativa: dinero generando dinero hasta el infinito, el sueño húmedo del capitalismo más parásito.

            No es un tema menor el que se trae entre manos la Comisión Europea. Quienes crean en el proyecto de la Unión – y singularmente las fuerzas progresistas – deberían tomar cartas en el asunto y abrir este debate. En las instancias comunitarias y ante toda la ciudadanía. Como dice un buen amigo, cuando se incurre repetidamente en un mismo error… es que se trata de una opción. Hoy menos que nunca, la titularización puede ser la nuestra.

            Lluís Rabell

            17/11/2024

Riesgo financiero: el retorno de lo reprimido

            La Comisión Europea ha abierto, el 9 de octubre, una consulta con vistas a relanzar la titularización, esa técnica financiera que estuvo en el corazón de la crisis financiera de 2007-2008, pero que estima hoy necesaria para el buen funcionamiento del mercado crediticio. No es la primera tentativa de la Comisión al respecto. Pero ahora puede apoyarse en las conclusiones del informe Draghi, que le fue remitido en septiembre y que ve también en ello un elemento indispensable para unificar los mercados de capitales, lo que debería permitir a la UE financiar las inversiones necesarias a su reindustrialización y a descarbonizar su economía. De prescripción en prescripción, ora bajo el impulso de los reguladores, ora de los lobistas, la titularización podría volver con fuerza. Frente al riesgo de reeditar el pasado en lugar de financiar el futuro, hay que decir no al retorno de la titularización en Europa.

            No nos engañemos. Como nos lo recuerda con toda razón la ONG de Bruselas Finance Watch (saludable contrapeso al lobby financiero) en una publicación del 25 de octubre, la titularización no es un instrumento de financiación de la economía real. Es una técnica que permite a los bancos deshacerse del lastre que suponen determinados paquetes de crédito con riesgo, a través de intermediarios que los transforman en títulos negociables y remuneradores. Los inversores encuentran en ellos una fuente donde aplacar su insaciable sed de beneficios.

            Todos pagaron los platos rotos tras la crisis financiera de 2007-2008. Los reguladores juraron entonces que nunca más volverían a las andadas. Era necesario, decían, encuadrar estrictamente esa práctica que había diseminado los riesgos por todo el sistema financiero, como ocurrió con los créditos subprime, hasta el punto de que al final ya no se sabía quién los detentaba. La titularización, reconocían asimismo, había cambiado el comportamiento de los bancos en relación al riesgo, tornándolos más proclives a correrlo en la medida que podían fácilmente deshacerse de él. De tal modo que se había distendido la cadena de la intermediación al intercalar, entre las entidades financieras y sus clientes, unos “bancos en la sombra”, esas otras entidades financieras que, ocultas tras los bancos conocidos, asumen los riesgos en su lugar sin estar sujetas a ninguna constricción reglamentaria.

            En lugar de un gran baño purificador, asistimos a un somero aseo reglamentario. Primero, a partir de los acuerdos de Bâle del 2010, que exigían a los bancos conservar el 5% de sus activos titularizados y transmitir más información sobre este tipo de operaciones. Y, más tarde, con la instauración de un marco, que entró en vigor en Europa en 2019, definiendo los principios de lo que debía ser la titularización: “simple”, “estándar” y “transparente”. Sin que tal disposición ofreciese garantía alguna de que esos exigencias se cumpliesen.

Reorientar los bancos hacia las empresas

            Sin embargo, la titularización no se reactivó demasiado en Europa, contrariamente a lo que ocurrió en Estados Unidos. Cuando menos, la tendencia ha sido muy distinta. En Estados Unidos, tras el hundimiento de 2008, la titularización de activos volvió a subir, registrando desde 2019 un flujo anual que alcanzó las cotas de 2007 – es decir, unos dos billones de euros -, llegando incluso a duplicarse en 2021… para luego replegarse a lo largo de los dos últimos ejercicios y quedarse en un billón doscientos setenta y seis mil millones de euros en 2023 (según los datos facilitados por la Asociación de mercados financieros en Europa. A este lado del Atlántico, la titularización se hundió, tras alcanzar su cota más alta en 2008, hasta los 818.000 millones de euros. Su flujo anual se estabilizó más tarde a un nivel cuatro veces inferior, unos 213.000 millones, según la misma fuente. En su informe al Parlamento y al Consejo Europeo de octubre del 2022, la Comisión Europea subrayaba que “los mercados europeos de la titularización no habían conocido inicialmente los mismos problemas que los mercados americanos”, que la titularización se había hundido y que era necesario relanzarla sobre una base “segura y duradera”. Pero bien se guardaba de señalar que los bancos europeos, ciertamente menos presentes en el inicio de la cadena de titularización (en tanto que vendedores de paquetes de activos) estaban muy presentes al final de dicha cadena, como compradores de los títulos que procedían de la misma.

            ¿Es necesaria la titularización para el buen funcionamiento del mercado crediticio? No, puesto que se trata ante todo de un instrumento de optimización reglamentaria. Los bancos encuentran en él un medio de incrementar artificialmente su ratio de fondos propios, aflojando así el nudo de sus obligaciones reglamentarias. Como la titularización constituye una práctica costosa, son sobre todo los grandes bancos internacionales, los llamados “sistémicos”, los más peligrosos por cuanto se refiere a la estabilidad del sector bancario y financiero, quienes la llevan a cabo. Con ello, su capacidad para hacerse cargo de eventuales pérdidas disminuye, mientras que su palanca de endeudamiento crece. Eso beneficia a los accionistas (puesto que el rendimiento de las acciones aumenta mecánicamente), pero no favorece en absoluto a la estabilidad financiera.

            ¿Es indispensable la titularización para facilitar la unificación de los mercados de capitales? Una vez más, no. Fue Jean-Claude Juncker quien, durante su campaña para acceder a la presidencia de la Comisión, lanzó esa idea en 2014, invocando lo que consideraba una dependencia excesiva de las empresas europeas en relación al crédito bancario. Consideraba necesario que pudiesen acceder a un mercado ampliado de la deuda, y que aquellas que no consiguiesen financiarse a través del crédito bancario ordinario pudiesen hacerlo merced a la titularización.

            Pero, por una parte, no será la titularización lo que permitirá redirigir el crédito (hoy ampliamente volcado en el mercado inmobiliario) hacia las empresas. La titularización necesita constituir paquetes de activos homogéneos, y en cualquier caso los créditos a las empresas lo son mucho menos que las hipotecas inmobiliarias. Y, por otra parte, ni Jean-Claude Juncker ayer, ni hoy la Comisión europea, parecen captar la evolución del sistema financiero europeo, en el que los bancos se han vuelto muy presentes en los mercados financieros y poco volcados en el crédito a las empresas. La Comisión europea debería consagrar su esfuerzos en la reorientación de la actividad de los bancos europeos hacia las inversiones productivas en las empresas en lugar de cultivar los excesos de la financiarización.

            Jézabel Couppey-Soubeyran (“Le Monde”, 3-4/11/2024)